全球面临重大变革环境下的投资机会

关于今年的投资策略,基本是三个观点:一,约束条件较多,很难见到系统性大行情,防风险为主;二,A股整体不贵,港股相对便宜;三,有一批优质企业值得关注。

今年的投资大环境较平,约束条件较多,预计很难见到系统性行情。投资者可自下而上把握结构性机会,选择最优秀的标的。

系统性大行情难现

从外部环境来看,今年面临很多不确定性。应对资本过剩,以邻为壑可能是很多国家的选择,这将导致反全球化和贸易;ぶ饕逄。在全球经济增长的瓶颈期,贸易;、竞相贬值、资本管制都可能成为保需求、抢需求的措施。中国是过去一轮经济全球化的最大受益者,反过来讲,在逆全球化趋势中,我们也有可能成为最大的受害者。中国作为世界第一大出口国,2015年对美国的贸易逆差是3657亿美元,占美国贸易逆差总额近50%。如果未来出现贸易争端激化,针对中国的摩擦可能首当其冲。

从国内环境来看,实体经济已于2011年左右见顶,发展的约束条件更多。

第一,中国的人口结构是个大问题,从2009年开始,中国新增劳动力人口每年下降0.3%,对应拖累经济增长率下滑0.18%。虽然现在二胎政策放开,出生率略有反弹,但对大趋势没有帮助。人口结构对很多行业都有着巨大的影响,而只有人口基础、缺乏有质量的增长也是问题。

第二,汇率面临一定压力。2015年以来国内资产价格的上涨,带给实体经济很大的压力,因为资产价格上涨都会转化为企业的成本。所以我们看到,在这一轮人民币汇率贬值10%左右的情况下,出口并没有明显提升。人民币汇率贬值的压力仍然是存在的,除非出现房地产价格大幅下降、资金价格大幅下降。这其中,人工成本大幅下降的可能性非常低。当然,还有一种解决出口问题的方法,即真正为企业减税。

第三,我国现在的经济杠杆整体比较高,要降低实体经济的成本,就需要金融去杠杆,以反哺实体经济。我们看到,实体经济于2011年见顶,金融、地产等行业延续了几年好日子。从中央经济工作会议来看,未来改革的动力越来越大。整体而言,在实体经济较差、需要扶持的情况下,去泡沫、金融去杠杆是一个主题。

总体看,今年外部和内部约束条件较多,很难见到系统性大行情,应以防风险为主。如前所述,贸易;ぶ饕逄,会对中国的出口贸易造成很大冲击;资产价格处于高位,货币环境很难继续放松;社会的总体杠杆率较高,对投资形成一定的掣肘;居民的杠杆率上升和人口老龄化的开始,对长期消费潜力形成负面影响……因此,投资者需要更加理性,看紧口袋里的钱,不宜激进。

其次,从市场估值分析,A股市场整体不贵,港股市场机会更大。A股市场按照市值加权平均来看,整体估值不高。从政策角度分析,“稳”是今年的主题。相对讲,港股市场更加便宜。港股市场已经充分体现了外国资本对中国经济系统性风险的担忧、对人民币贬值的预期以及对政策的担忧?梢钥吹,港股市场海外主动管理型基金已经基本撤离,因此造成了香港市场比较便宜的现状。即使今年没有大的表现,从长期看,港股的表现也会相对较好。现在沪港通、深港通都已经开通,大家可以尽快熟悉起来。

再次,我们的资本市场已经拥有一批优秀的企业,投资者需要更加重视对上市公司质地的研究。今年股市非常重要的一个特征是风险偏好的下降。去年炒作主题、炒作概念、炒作成长个股,跌幅比较大,而防御性板块表现出色,食品饮料、建材、家电三个板块取得了正收益,传媒、计算机板块跌幅较大。今年这种风格仍有望延续。市场风险偏好下降的环境下,需要更加重视质量,对上市公司业绩、基本面要求应越来越高。

把握结构性机会

在缺乏系统性大行情的背景下,我们需要寻找自下而上的结构性机会。要选择最优秀的公司,参考标准包括:长期回报率高于社会平均水平;拥有强大的竞争优势;具备可持续发展能力。同时,要全方位评估公司内在价值,并以低估的、合理的价格买入。

第一,寻找制造业寡头的投资机遇。中国已经开始出现世界级的民营企业雏形,一个国家经济发展的历史就是企业家的创业和兴业史。制造业寡头往往具备一些典型特征,如行业增速较低、龙头企业竞争优势明显、有行业定价权等。因为行业增速较低,或者具有一定的周期性,它们往往被低估,长期关注度不高。典型代表包括家电行业、化工行业等等,有些优质个股去年已有较好表现,未来这一趋势还会延续。

第二,寻找消费升级中的投资机遇。受益于消费升级的优质个股往往具有强大的品牌影响力,产品不断升级,且渠道壁垒深厚、产品量价齐升。典型代表有家电行业、食品饮料等。

第三,寻找进口替代中的投资机遇。未来全球贸易;ぶ饕逄,能够实现进口替代的行业和企业可能会得到国家大力扶持。如TMT、自主品牌汽车、化工行业和机械行业。

第四,寻找创新和弯道超车的投资机遇。这些行业的特征是:行业空间巨大;具备独特自然资源、人力资源或者市场资源禀赋;规模优势明显;技术工艺具备先发优势。典型代表包括新能源、TMT等。

第五,混合所有制改革的主题投资机遇;旌纤兄聘母锎蚱坡⒍,使国企经营市场化并提升效率、降低杠杆。这些企业往往估值不高,具有独特的资源禀赋,过去经营效率低下。一旦进行混改,公司的利润弹性较大,机制理顺会带来PE抬升,价值会出现较大幅度的重估。

我们认为,应对比预测更重要,尤其是在全球面临重大变革的环境下:由效率为主导转向以公平为主导,由全球化转向逆全球化,由开放转向贸易;ぶ饕。这些趋势导致的不确定性增强,导致投资的难度增加。最重要的是,中国经济增长最黄金的时期已经过去,未来不太可能重现过去那么快的增速。

从长期来讲,人口结构、效率提升、资源环境的约束,都告诉我们,对未来10年的投资回报率不能有过高预期。如果投资者在这个问题上仍抱有过于激进的预期,很可能会遭遇失败。

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